专题：中国国际金融论坛-香港峰会

　　“中国国际金融论坛·香港峰会”于2024年11月20日在香港举行。瑞银董事总经理、亚洲经济研究主管、首席中国经济学家汪涛，渣打银行大中华区及北亚首席经济学家丁爽，西班牙对外银行亚洲首席经济学家夏乐，国泰君安国际首席经济学家周浩，麦格理集团大中华区首席经济学家，董事总经理胡伟俊出席并参与“世界经济形势与展望”论坛讨论，国际资本市场协会亚太区主管张顺荣主持论坛。

　　以下为对话实录：

　　张顺荣：我是国际资本协会在亚太区的负责人，上午我的CEO有一个演讲，已经介绍了关于我们协会的一些工作，我也是中国国际金融论坛的老朋友，因为这个活动在上海每年都举行，我从2014年开始一直参加（疫情除外）。这个活动第一次来香港，我也觉得非常高兴，因为我本身是上海人，但我在香港有二十多年，前半生在上海，后半生到目前为止在香港，所以这个活动我觉得很有感情，这次来到香港特别是我们来讨论一些地缘政治不明朗的情况下资本市场最新的趋势和情况，也跟大家做一个交流。

　　下面有请圆桌环节几位首席经济学家上台和我一起做交流，他们分别是：瑞银汪涛首席、渣打银行丁爽首席、西班牙对外银行夏乐首席、国泰君安的周浩首席以及麦格理集团的胡伟俊首席，有请！

　　我想谈两个：一是数字化趋势（金融科技方面）；二是谈一下可持续。香港，我个人的解读接下来对于香港政府发挥香港作为资本市场的优势特别是国际金融中心的地位，它有三方面的主要优势。一是数字化金融科技。香港政府上半年已经有一个绿色数字化债券的发行；二是它对于可持续本身的承诺。因为我们也有“双碳”目标，香港在这方面连接国际，发挥着巨大的作用；三是离岸人民币中心的地位。这当然也跟中国和国际之间桥梁作用息息相关。

　　我选取两个，一是数字化。因为承接上一个环节，也在谈数字化的情况。我们这里谈数字化并不是电子化。电子化早在十几年前已然发生了，现在没有非电子化的。就像港交所早就把红马甲交易台变成一个舞台了。这个趋势是新的变化，怎么数字化。当然，它提高了自动化的效率，减少了成本，并且有一些创新的举措。在市场里有很多平台，我们协会的会员都是在资本市场里活跃的机构，特别是金融机构，对于金融科技也是重中之重。我们看到一是现在有数字证券，二是有些代码化、城市化的提高交易效率，三是有些系统，包括簿记建档系统，有一些新的手段让交易更加顺畅。我从数字化推动金融市场、经济的变化，听取这几位首席经济学家的建议。

　　先从胡首席开始，先做一个简单的分享。

　　您对金融科技其他方面呢？

　　胡伟俊：这个问题我平时看得也不是很多，因为我们平时研究不是很多，说明在平时工作中这不是我们最重要的重点，所以它未来的空间还是特别大。

　　主持人-张顺荣：在数字化背景下，麦格理集团怎么看在金融市场香港能够发挥的作用，国际间数字化，下午上半场讨论了很多，比如区块链、Web3.0，您作为金融机构，怎么看类似的新的科技手段？

　　胡伟俊：我平时的工作主要对象是市场中的机构投资者，他们的目的是看怎么投资中国市场，所以我们平时主要关注的还是相对周期性的经济变化，包括政策的变化。当然，大家也会对中国中长期的经济有一个看法。在这个框架里，像您刚刚讲的数字化包括各种自动化的技术，这是其中的一部分。但因为我本身是看宏观，所以我对这些技术未来的发展并没有什么特别强烈的观点。

　　丁爽：不好意思，我打断一下，我刚才跟会场有些朋友在聊这个事。刚才会场的朋友提出他们期待从这一场讨论当中了解我们对于今年或者明年全球经济的走势、央行政策的看法，好像他们更多兴趣在这方面，可能这也是我们研究的领域，能够给大家提供一些东西。

　　主持人-张顺荣：应听众的需求做一些调整，回到基本面。

　　从汪首席开始，您谈一谈宏观上的一些看法。

　　汪涛：响应丁首席说的，我个人也更多的看宏观和经济方面。正好瑞银刚刚发布了全球宏观经济展望，我也可以跟大家分享一下。

　　特朗普上台，其实上台之前我们就做过各种情景的分析，因为美国选举有相当多的不确定性。在共和党全面取得总统选举和国会选举的胜利之后，我们就出了一个展望。总体来说我们觉得特朗普在竞选期间所提到的很多政策都可能会实施，包括财政赤字扩大、减税等等方面的政策。

　　全球的预测是即使在这样一个背景之下，虽然共和党治下美国的财政刺激会比民主党治下稍微大一点。但美国经济现在处于周期性的后期，所以美国经济增长以及明年会比今年减缓。

　　第二点，通胀也过了顶点，明年全球主要国家的通胀仍然是继续回落。当然，回落的速度可能会比较慢一些。

　　第三点，因为财政赤字相对扩大，美国的长期收益率可能会仍然保持比较高的位置，不会随着美联储降息而降得那么快。

　　全球就日本可能经济增长会加快。中国，9月底以来推出的一些化债和一揽子财政刺激政策是很积极的开端，预计经济工作会议召开和明年两会还会有更多支持内需政策出台，某种程度上可以抵御一部分外部加关税的影响。

　　主持人-张顺荣：有请丁首席，大家也比较关心特别是股债两个市场明年的展望。在这个经济形势下，有可能我们推出的一些政策相对来说可以抵销外部对这个东西本身一些消极的作用，您怎么看在接下来2025年资本市场特别是在股票和债券两大市场里方向性的，给我们一些分享。

　　丁爽：的确，特朗普上台，总的来说，他的执政能力应该会更加强，很多事情很容易执行。这当中也涉及到关税。

　　中国的应对，从市场来说，经常我们听到中国有可能会通过大幅的贬值来对冲关税的上升。这个观点，从中国政府的策略或者特意的通过大幅贬值抵消关税，这并不是主动来做的事情。虽然人民币可能在美元非常强势的情况下，刚才汪首席也说过美国的国债收益率会偏高，美元也有可能偏强，特别是美国通货膨胀下降的速度可能会慢于之前的速度。

　　这些都会使得美元强，其他货币相对都会走弱。在这个时候，人民币在市场的推动下也会有一些对美元的贬值。但更多的，我们觉得它不是通过贬值抵消，而是通过一些国内政策（包括货币和财政政策）。货币政策可能还有减息的空间，减息对于债券市场的影响，得平衡的看货币政策以及和财政政策。财政政策要扩张，扩张就意味着有更多债券发行，为更高的赤字提供融资，而且中国债券的发行不仅仅是弥补一般的赤字，还有很多地方专项债、超长期的国债，同时明年还会发两万亿用于地方债务置换的债券。

　　一般来说债券的超额发行会使收益率上升。这对债券价格会下降。但从另外一个角度，如果货币政策是比较宽松的，而且我们觉得货币政策是会比较宽松，再加上减息，整个利率水平水平包括国债收益率的水平还是向下的趋势。

　　这是我们对债券市场的看法。

　　股票我们没有特别的看法，但我们也观察到9月底央行出台的一系列政策中，可能是首次对于支持资产价格方面非常重视，而且出台了两个专门的工具来支持股票市场。我很难对股票市场作出判断。

　　很多人对于中国的股票市场相对来说是比较乐观的，他们觉得中国政府这次支持股票的价格同时通过这个提振消费者的消费信心是比较大的转变，所以股票对他们来说下行的风险相对比较小，上升的空间相对比较大。

　　主持人-张顺荣：谢谢丁首席。夏首席，今天谈了很多中美关系，您是西班牙对外银行，在这个政治格局里，是不是意味着中欧会更加紧密，特别是本身从一个国家利益角度说，特朗普的美国优先政策一定会引导在美欧之间的分歧，从国家利益地缘政治角度，是否意味着中国面临对于欧洲有更多机遇？

　　夏乐：我个人虽然供职于欧洲银行，但我看得更多的是亚洲的经济，但我还是有机会和欧洲的同事们进行比较频繁的交流。这次特朗普当选不是一个简单的美国的事件，对于全球经济政治格局都有非常大的影响。

　　从欧洲角度，就我听到的，欧洲的朋友们对未来的经济包括未来特朗普总统带来的对欧洲的冲击也是非常担忧的。为什么有这样一个说法？从关税角度讲，谁对于美国有更多顺差？因为它针对的就是顺差国。第二是谁？欧盟，欧盟高的时候也到3000亿美元。欧盟里，德国是大头，意大利有大头，反而西班牙和法国对于美国的贸易顺差没有那么大。未来如果特朗普总统真的相信它的关税武器能够造成制造业向美国的回流，能够更大的造福于美国人民，我想可能欧盟未来绝对是一个非常重要的目标。

　　特朗普总统还是候任总统，现在他说的一些话到未来多大程度上可以落地，我们不知道。但从他目前讲的一开始对于所有贸易伙伴普遍征10%的关税。这一点欧洲的朋友们有一定的预期，而且他们跟我讲可能征10%关税我们就认了。但欧洲人说如果真的美国征10%，很大机会欧洲人就认了这10%。但现在我听说好像又说要20%了。在不断的加码，我就问我的朋友说20%你们也认了吗？他说20%要政治上认了很难受。毕竟欧盟这么多国家，如果你真的征20%关税，政府说没问题，这是我们的盟友。可能在政治上也很痛苦。

　　在这个情况下，他们也在煎熬。特别是在应对方面，我欧洲的朋友还跟我讲说我很羡慕你们中国。欧洲的情况是我们是很多个国家，单一一个国家甚至没法相比，拿德国跟美国相比，经济实力差得也非常远，从实力地位出发，根本没办法跟美国在这方面进行一对一的谈判。但如果内部欧盟统一出现一个什么东西又非常困难，就像我刚才讲的，西班牙本身对美国是贸易利差，它无所谓的，最重要的是德国，相对重要的是意大利，他们对于美国是顺差。各个国家跟美国之间贸易关系相对的地位不同，又决定了他们内部协调非常难。

　　目前我看到的，我欧洲的朋友们对于特朗普总统的再次回朝，有一个非常大的担忧。

　　主持人-张顺荣：谢谢夏首席，这对我们也有一些启发，包括欧洲实际上的情况。

　　再回到中国，问一下周首席对于中资机构在场唯一的代表，我相信台下一些观众可能比较关心中国股市的情况，您有没有可能帮我们解读一下。

　　周浩：我来自于中资机构，但我过去15年在外资银行工作。对于股票市场，我也很同意丁首席的说法，我们还是不太会对股票市场轻易的发表一个简单的看法。

　　回到目前市场里发生的事情，总体上，我比较同意丁首席的看法是大家开始重新关注中国政策的取向。做中国经济研究的人都会发现这一点，很多外国投资人都开始关注或者重新关注中国整体的经济政策走向。这是最重要的一个点。

　　从最近市场角度看，对我而言我觉得是一件好事。市场本质上出现了热度降温的过程，不像开始那么狂热。狂热时，就像十一期间，几乎所有的中资都是加班的，不得不加班，因为开户的人太多了。此后市场慢慢出现一定程度上的降温，大家更关注基本面实际的变化。政策面、基本面的变化不是一蹴而就的，政策是慢慢的变化，基本面的改变也需要一点时间。这也是比较重要的事情。

　　对于中国的股票市场而言，现在也出现了很多新的动向，也回应一下主持人最早提出的数字化的问题。

　　比如我们发现很多人用社交媒体在炒股，这个倾向比以前要多得多。同时，我们也可以认为中国经济的动向可能通过一些社交媒体掌握得会更快，包括你去看特朗普的很多政策，很多人也是看推特。这是比较值得关注的变化。

　　从我们而言，我们物理上来说营业部变得越来越少，但交易量并没有明显减少，同时客户或者交易现在变得非常极端/极致化。不仅仅在中国是这样，在海外也是这样。现在一个特朗普交易可以把美元从一个很低的位置几天内推到很高的位置。这也反映了大家非常极致化的交易，也包括比特币。

　　回应主持人的几个关切：对于股票市场而言，它有一个热度上升但大家更加理性的过程。同时，交易变得更加活跃，变得非传统。从另外一个角度而言，我们发现这个世界某种程度上有一点割切，但某种程度上也开始变得更加趋同。如果看一些交易模式和大家的心理思维方式，的确数字化和新型媒体在未来资本市场中会扮演更加重要的角色和作用。

　　主持人-张顺荣：资本市场一定是体现实体经济本身实际的情况，大家也非常关心实体经济到底是不是健康平稳。接下来请胡首席评价一下，您觉得到目前为止中国政府出台的一些政策是否是对症下药的，包括化债举措、对资本市场的发展也好。

　　胡伟俊：这个问题非常好，是不是对症下药取决于它的目标是什么，它可以有两个目标：第一个目标是完成今年5%的GDP增速。如果是这个目标，最近的政策当然是有用的，今年的增速可能就是在5%左右。第二个目标是把中国经济从过去两三年内需不足的情况拉出来。现在中国的CPI通货膨胀率比0稍微高一点，上个月0.3%的同比，把它拉到2%或者3%的程度，这可能还需要做更多。

　　站在年底时间点看明年，我相信资本市场特别关注三个问题：一是明年经济GDP增长是多少。今年应该5%左右没有问题。现在市场，从看4%到看5%都有，看4%可能会觉得贸易战对中国的经济影响比较大，5%可能就觉得中国政府还是希望保持一定的增速。二是是不是可以把经济从特别弱的通胀水平上拉出来，把内需提振上来。这当然就需要出台更多政策，而且这个政策需要的力度远远比只是达到这个GDP增速的力度大。

　　主持人-张顺荣：追加问一下胡首席，您刚才说到要增加内需抵消外需的不足，怎么样提升内需？“9.24”时以为通过股票市场有一个财富效应然后就增加内需了。但刚才也说热度降下来了，目前从市场看有没有什么办法刺激内需？

　　胡伟俊：有几部分，我不认为“9.24”是为了刺激内需，首先是为了让股票市场更好的支持科技创新，这个目的可能是比支持内需更重要的。至于支持内需，有短期和长期的做法，短期比较偏周期性的，最重要的是财政政策上的发力，包括明年扩大赤字率，同时通过财政政策支持房地产。

　　现在中国经济短期内面对非常经典的预期偏弱、通胀偏弱，这种情况下只能通过政府发力刺激内需。我相信这是明年我们会看到的，当然明年政府会做到什么程度，取决于两个因素，一方面是它希望做到什么样的增长目标，二是取决于我们外需受到贸易战的影响多大。这两个因素会决定中国政府明年做到什么程度。中长期，可能更多是中国在财政方面的一些改革，包括完善中国的社保制度、改革中国的户口制度，从而释放出更多内需，但这是一个结构性的政策。短期内周期性的政策特别是政府的财政是最重要的。

　　汪涛：几位首席都没有说数字，既然我们已经发布了预测，我就分享一下。

　　刚才几位首席都讲到明年的预测有两大不确定性：特朗普的关税、中国的刺激政策。

　　中国的刺激。刚才丁首席和各位都讲到假设中国明年的政策会更加积极。

　　我们假设明年大财政扩张GDP两个百分点，化债不说，因为化债主要是用来缓解地方政府目前的财政困难。化债之外的，特别是国债，可能明年是两万亿，不包含对银行注资的部分。专项债可能明年4.5万亿甚至更多，今年3.9万亿。另外，财政赤字本身明年可能3.5-4之间，又多出来接近1万亿，明年化债之外的债务发行可能多出3万亿以上。   

　　货币政策，明年降息可能有40-50个点，2026年还会降，明年国债收益率可能会到1.5。听起来比较吓人，但丁首席也说到大环境利率可能还是会往下走。

　　瑞银全球的预测，讲到美元走强。美元走强不仅仅对人民币，对欧元看到1，日元看到160。对其他主要货币，美元都会走强，人民币是小幅贬值。我非常同意丁首席的观点，我认为中国政府不会主动采取人民币大幅贬值方式应对，更多的是扩大内需，稳住国内的经济。

　　主持人-张顺荣：谢谢汪首席。请问丁首席，因为您覆盖东北亚地区，我们谈了很多中美的情况，您觉得在北亚地区，特别是日韩。从机会上说，您怎么看我们在这方面的一些机遇？

　　丁爽：目前韩国跟日本在特朗普当选后也比较紧张。总的来说，特朗普非常关注美国对其他国家的贸易赤字，他觉得贸易赤字是美国财富流到其他国家，同时又使得他的制造业受损，就业受到影响。因为日本、韩国包括台湾地区都对美国有很大的顺差。

　　从机会来说，更多机会还是在东南亚，因为美国的需求不可能一下子就没了，同时这些需求不可能美国通过提高关税就可以从内部生产出来满足需求。不管从哪儿，还是要进口，这个进口中如果对中国的关税特别高，会增加对其他国家的进口。在这个过程中，中国的资本已经提前布局。中国的海外投资在增加，投资的目的地，有墨西哥，东欧和其他地区，但东南亚还是最受益的地区。从贸易摩擦过程中，大家都会比较紧张，但相对来说东南亚可能还是处在比较好的位置。

　　主持人-张顺荣：夏首席，提到东南亚特别是香港要作为超级联系人，是带动中资往外走。您怎么评价在香港这个点为中国往外走特别是向东南亚辐射，“一带一路”类似的机遇。

　　夏乐：香港现在仍然起到超级联系人的作用，也不单单是东南亚，我认为包括对东欧、拉美，香港还是能够起到非常重要的作用。特别是香港有一些独特的机会。比如最开始您介绍的，像人民币的离岸中心。因为我们银行做很多生意，内地大型国有企业都希望先在香港设一个点，以前是设融资平台，作为国际金融中心在香港进行融资。现在我们越来越多的发现他们也在做投资平台。可能在外面融资，通过香港再向东南亚、海外进行投资。

　　为什么有这样一个优势？原因是过去这些年美国的高利率导致全球金融成本在提高，而中国的人民币相对来讲是低息的货币，在全球来讲是很少见的，日元也是。很多企业特别是国有企业，就是利用人民币的低息，可能在国内借，甚至由于它谈判的实力很强，甚至就在海外的资本市场借离岸人民币，通过比较便宜的人民币，再通过一些调期，调期成美元。通过这样满足融资的需求。

　　以东南亚为例，我们明显看到2022年时香港和中国大陆对东南亚的投资基本上一样，

　　大概都是70个billion的USD，如果和中国大陆一样的投资量级肯定不完全是港资，有相当一部分国资通过这个在进行东南亚的布局投资。除此之外，我们也看到数字化和sustainability，在香港的发展也非常快，香港要建立Web three中心，过去发展得也非常快，很多相关东南亚的从业人员也在过来不断学习，也把这个作为区内唯二的中心，因为新加坡也在做类似的东西，但香港有它独特的魅力所在。

　　主持人-张顺荣：我们也关注一下夏首席说的包括东南亚的一些投资机会。最后请周首席评价一下，刚才夏首席也谈到中资机构走出去，金融机构也要服务于实体经济。

　　中资的金融机构基本上首站也在香港设点，就像您一样，国泰君安国际，有很多的国际。下一步我看到一些中资机构更加往外，不仅限于香港了。是否这也是国泰君安在内的中资机构会考虑在整个布局下这个格局里有一些举措来帮助中资机构更好的走出去？

　　周浩：这是一个非常好的问题，承接夏首席讲的话题。我在新加坡生活过十年，所以我很理解香港特区和新加坡长期以来相爱相杀的关系。大家一直在互相学习，但又互相希望得到对方最大的蛋糕。这是一直以来的竞争关系。在未来地缘政治格局中，大家可能会有一些新的分工和分类状况。

　　我很同意中资机构的第一步是在香港，下一步大概率是去到东南亚或者再扩张一些去到东北亚，这里两个正常的策略。

　　从中资金融机构的发展来说，大家还是在沿袭经济的思路，我的经济去到哪里，金融服务跟到哪里去。不可能说我的金融服务先去，经济再去。

　　大家觉得一直在研究或者一直想深挖的点是什么？怎么样在向外走的过程中一方面实现了金融机构的强大，同时又真的去服务到新质生产力。这其实是现在最重要的课题。因为你可以跟着贸易流走。但你跟着贸易流走可能很难短期内把所谓创造性的东西跟上去。当然，不完全排除。

　　中资金融机构一直在做各方面的工作，同时也在学习和研究，比如海外一些文化，包括很重要的ESG的东西。大家可能有一个共同的语言，以前是美元，现在可能是规则，未来可能是包括ESG、新的科技革命在内的一系列规则和新的发现，这对于中资的金融机构和中资企业来说都是新的挑战，但这也是必须要做的一些功课。谢谢！

　　主持人-张顺荣：刚才的讨论也特别热烈，也谈到宏观上的一些情况。正如周首席所说，下一步在机构的发展里，可能全球有共识化的东西刚刚提到，可持续发展、数字化。希望以后在相关议题里跟各位有更多讨论，不仅限于宏观经济的环境。

　　但我相信刚才的讨论对于广大听众也是多有裨益，因为它也让我们更立体的理解不管是宏观层面政策方面还是具像的市场方面最新的趋势，也再次感谢几位首席经济学家，也非常感谢在场的所有观众留到了最后。正如我所说的，主办方在外面有一些布置，还有一些音乐、茶点供大家会后有继续交流的机会。

　　再次感谢大家留到最后，期待在台下也跟大家有更好的交流，谢谢！

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